Pick #3 - Logiciel - Tourisme ✈ - Sabre ($SABR)
Une société Tech idéalement positionnée pour profiter du fort rebond du tourisme (transport et hôtellerie)
Hello,
Voici une nouvelle opportunité d’investissement avec une société technologique idéalement positionnée pour profiter du fort rebond du tourisme, notamment aux Etats-Unis.
Dans le contexte actuel où les sociétés technologiques les plus en vue subissent une correction et retrouvent peu à peu des multiples de valorisation plus raisonnables, cette société est un bon compromis “reopening play” pour profiter du rebond du tourisme, avec les avantages d’une société tech, et une valorisation très raisonnable.
🇺🇸 Sabre
Société : SabreIndustrie : Logiciel (Voyage & Secteur hôtelier)Création : 1960 (Etats-Unis par American Airlines & IBM)Place de cotation : Nasdaq (Etats-Unis) depuis avril 2014Ticker : $SABRCours : 14,81$(au 31 mars 2021)Capitalisation boursière : 5,51 mds de $Type d'investissement : Croissance (Mid Cap)Risque / rendement espéré : 7/7✈ L'entreprise
Sabre Corporation (Sabre) est un fournisseur mondial de technologies et de logiciels pour l'industrie du voyage et le secteur hôtelier. Ses clients incluent des compagnies aériennes, des hôteliers, des agences de voyage et d'autres partenaires du secteur des voyages.
Produits et services
✈️ Industrie du voyage
Sabre opère un système de distribution mondial de voyages ("GDS" pour global distribution system), c'est-à-dire une marketplace où des acheteurs (agences de voyage en ligne ou physiques, conseillers en voyage d'affaires et services en charge des voyages au sein des entreprises) peuvent accéder en temps réel au catalogue (inventaire, prix et disponibilités) de nombreux fournisseurs de voyage (compagnies aériennes, hôtels, loueurs de véhicules, compagnies ferroviaires ou de croisières et tour-opérateurs).
Sabre possède aussi un large portefeuille de produits et services, qui s'intègrent parfaitement avec son GDS, lui permettant d'aider ses clients à mieux promouvoir leurs offres, vendre leurs produits, servir leurs propres clients et gérer leurs opérations. Ce portefeuille inclut, par exemple, des systèmes de réservation pour les compagnies aériennes traditionnelles et les compagnies low-cost, des produits de prospection commerciale et d'exploitation opérationnelle (gestion des équipages pour le secteur aérien par exemple) ainsi que des outils d'aide à la prise de décision basés sur les données.
Le portefeuille de clients de Sabre est composé d'entreprises telles que American Airlines, Southwest, Lufthansa Group, IAG, Japan Airlines et Etihad Airways.
🏨 Secteur hôtelier
Grâce à la plateforme SynXis et aux autres solutions de Sabre, les hôtels et chaînes d'hôtels peuvent gérer le prix de leurs chambres, les réservations, la distribution de leur catalogue ainsi que les activités courantes de leurs propriétés, le tout avec une approche centrée sur les besoins des voyageurs.
Les logiciels de Sabre sont utilisés dans plus de 42 000 hôtels répartis dans 180 pays, et le groupe a récemment signé de nouveaux clients de premier plan tels que Louvre Hotels Group (1 600 hôtels dans 62 pays) et All-Inclusive by Marriott International. Preferred Hotels & Resorts, Red Roof et Shangri-La Hotels & Resorts sont aussi des clients de Sabre.
Business model
Les sources de revenus de Sabre peuvent être regroupées en trois catégories principales :
Commissions de transaction : chaque fois qu'une transaction est réalisée sur le GDS de Sabre, l'entreprise perçoit une commission payée par le fournisseur ayant fait la vente.
✈ Industrie du voyage
Commissions liées à l'utilisation des logiciels :
Solutions SaaS ou hébergées : Sabre perçoit une commission initiale au moment de la mise à disposition du logiciel puis des revenus récurrents qui sont fonction du niveau d'utilisation de celui-ci. Ces contrats sont généralement signés pour une durée comprise entre 3 et 10 ans et incluent souvent des exigences de volume d'utilisation annuel minimum.
✈ Industrie du voyage et 🏨 secteur hôtelier
Licences : Sabre perçoit des revenus pour l'installation et l'utilisation de son logiciel quand il est installé directement chez le client, avec la possibilité de percevoir des revenus supplémentaires en cas de prise en charge de la maintenance du logiciel pour le compte du client.
✈ Industrie du voyage
Autres sources de revenus :
Services professionnels : pour les clients utilisant des logiciels SaaS ou hébergés, Sabre a aussi la possibilité de fournir des services professionnels, du conseil par exemple, afin d'aider ses clients à utiliser ses logiciels de manière optimale et ainsi leurs permettre d'obtenir des retours sur investissement plus importants.
✈ Industrie du voyage et 🏨 secteur hôtelier
Media : les clients souhaitant faire de la publicité ou mettre en avant leurs offres sur le GDS de Sabre sont amenés à payer une commission pour bénéficier de ces services. Il en va de même pour les hôteliers souhaitant faire la publicité de leurs produits sur le CRS ("Central Reservation System") de Sabre.
✈Industrie du voyage et 🏨 secteur hôtelier
🎯 Le marché
Le marché de la technologie au service du voyage a été impacté de manière significative par la pandémie de Covid-19. Au global, le marché pourrait avoir chuté de près de 35% en 2020, principalement à cause d'une baisse extrêmement importante du trafic international de passagers.
Sur la période 2021-2027, le marché pourrait rebondir sur la base d'un taux de croissance annuel composé (CAGR) de l'ordre de 6,8%, pour atteindre 13,6 mds de $ en 2027. Le rebond devrait se concentrer sur les premières années grâce aux efforts de vaccination et à la réouverture des frontières permettant la reprise du trafic aérien mondial et de servir les aspirations au voyage de nombreuses personnes après de longs mois de restrictions.
Le lien entre la baisse du nombre de cas de Covid-19 et la reprise du secteur du voyage est clairement visible dans les chiffres de Sabre pour l’Amérique du nord :
Source : Sabre - Présentation des résultats pour le Q4 2020.
Le segment du voyage de loisir devrait rebondir plus vite que celui du voyage d'affaires et l'augmentation des réservations devrait être visible plus tôt pour les vols intérieurs, notamment aux Etats-Unis, que pour les vols internationaux.
Nous avons interrogé un expert qui a travaillé pour un des learders mondiaux de l'hôtellerie (département Tech). Voici ses retours sur le positionnement de Sabre dans le secteur hôtelier spécifiquement :
"Sabre est un géant des centrales de réservation, une référence, mais son modèle est dit d'ancienne génération, car il s'agit de centraliser l'inventaire d'hôtels pour ensuite le distribuer à de nombreux acheteurs professionnels de voyages. Avec l'essor de solutions hébergées dans le cloud pour les hôtels, des cloud-PMS ("Property Management Systems") par exemple, le modèle de Sabre est en déclin au profit d'acteurs tels que Booking.com ou Expedia."
Cependant, il nous a aussi confié :
"Les hôteliers sont réticents au changement, notamment au niveau des logiciels et de la technologie qu'ils utilisent. Sabre devrait donc être capable de conserver une part de marché significative à moyen terme et donc bénéficier pleinement du rebond post Covid-19. Cependant, l'entreprise pourrait se retrouver en difficulté d'ici 5 à 7 ans, période à laquelle de nombreux contrats seront à renouveler, si elle n'est pas capable de se réinventer, que ce soit de manière organique ou grâce à des acquisitions (d'acteurs plus petits tels que Mews ou Cloudbeds par exemple)."
😷 Covid-19
La pandémie a eu un impact significatif sur la performance de Sabre en 2020, l'entreprise a ainsi vu son chiffre d'affaires diminuer de près de 67% par rapport à 2019. Le graphique ci-dessous montre l'ampleur du déclin, en volume, sur les différentes activités de Sabre au cours des 12 derniers mois :
Source : Sabre - Présentation des résultats pour le Q4 2020
Pour faire face à cette situation, Sabre a mis en place des mesures pour limiter l’impact de la crise sur ses résultats et s'est réorganisé pour profiter au mieux du rebond post crise.
Programmes de réduction des coûts
L'entreprise prévoit 200 m de $ d'économies annuelles en 2021, avec l'objectif d'atteindre 275 m de $ d'ici 2024.
Pour atteindre ces résultats, Sabre a réduit son nombre d'employés de 15% au cours de l'année 2020, ce qui représente près de 175 m de $ d'économies annuelles. Cette mesure a été prise car l'entreprise s'attend, sur les prochaines années, à une réduction de la taille du marché dans lequel elle évolue. La direction de l'entreprise considère que la taille de l'organisation est désormais adaptée aux conditions de marché et qu'elle lui permettra de bénéficier d'un bon levier opérationnel à mesure que le rebond se matérialise.
De plus, Sabre a lancé un chantier de modernisation de ses infrastructure tech en migrant près de 250 applications dans le cloud, ce qui a permis à la société de supprimer plus de 2 500 serveurs devenus inutiles. Grace à la renégociation de son contrat avec son fournisseur DXC et à son partenariat avec Google, Sabre vise 100 m de $ d'économies annuelles sur ses dépenses informatiques d'ici 2024, ce qui représente environ 9% de ses dépenses informatiques de 2020.
Gestion de la liquidité et de la trésorerie
En 2020, Sabre a géré très pro-activement son bilan afin d'assurer ses besoins de liquidité et de s'assurer un matelas de trésorerie confortable à la fin de l'année.
Voici un aperçu des actions entreprises sur ces sujets par la société au cours de l'année écoulée :
Source : Sabre - Présentation des résultats pour le Q4 2020
🙎♂️ Le management
Les dirigeants et les membres du conseil d'administration de Sabre ont une longue expérience dans les domaines de la technologie et du voyage. Les deux dirigeants clés sont :
Sean Menke (Président & CEO), il dirige l'entreprise depuis 2016 et était auparavant président de Sabre Travel Network. Il a aussi été le CEO de deux compagnies aériennes et vice président exécutif des ressources chez IHS Inc., une entreprise du secteur IT.
Dave Shirk (Président de la branche Travel Solutions), il a rejoint l'entreprise en juin 2017 en provenance de Kony Inc. C'est un vétéran de la Tech ayant aussi travaillé chez CSC, HP, Siemens et Oracle.
💲 Les données financières
* incluant les dépenses informatiques. ** EBITDA ajusté tel que présenté par la société dans ses comptes.
Du fait de la pandémie de Covid-19, 2020 a été une année difficile pour Sabre. Cependant, l'entreprise a réussi à limiter ses pertes grâce à une base de coûts largement variable (environ 2/3 des coûts de Sabre sont variables ou semi-variables).
Les analystes projettent un rebond important du chiffre d'affaires dès 2021, tendance qui devrait se poursuivre en 2022 et 2023 grâce à la reprise du trafic de voyageurs au niveau mondial.
Le retour à un EBITDA positif devrait intervenir au plus tard en 2022E grâce aux programmes de réduction des coûts mis en place en 2020 et au rebond du chiffre d'affaires.
📈 La performance historique et la valorisation
Au 31 mars 2021:
Capitalisation : 5,51 mds de $ (fully diluted)
Dette nette : 3,31 mds de $
Valeur d'entreprise estimée : 8,82 mds de $
Sabre a géré activement sa trésorerie en 2020 en suspendant le paiement du dividende, le programme de rachat de ses propres actions ainsi qu'en re-finançant une partie de sa dette et en procédant à une augmentation de capital. A fin 2020, l'entreprise avait 1,5 mds de $ de trésorerie et une dette nette de 3,3 mds de $.
Note : n.s. signifie "non significatif" et se réfère au fait que les multiples concernés sont négatifs. Multiples basés sur un nombre d'actions fully diluted.
Au niveau de la valorisation, Sabre possède une marge de manœuvre certaine par rapport à ses niveaux pré-Covid. La société est actuellement valorisée environ 2,5x son chiffre d'affaires forward FY1 (soit 2022E) alors qu'elle était valorisée environ 4x son chiffre d'affaires forward FY1 avant la pandémie (voir la courbe ci-dessous).
🔥 Avec le rebond attendu de son marché et une structure de coûts allégée, nous anticipons un fort potentiel d'appréciation du cours qui pourrait se matérialiser dans les 18 à 24 prochains mois.
📌 En résumé
Les points forts
Un marché qui devrait rebondir fortement d'ici 18 à 24 mois
Sabre est bien positionné pour bénéficier tôt du rebond étant donné qu'une grande partie de son chiffre d'affaires provient d'Amérique du nord et d'Asie-Pacifique, les régions qui commencent déjà à redémarrer
🇺🇸 En 2019, 55% des réservations sur le GDS et 45% des réservation du secteur hôtelier provenaient d'Amérique du nord, tandis que l'Asie-Pacifique représentait environ 20% des réservations sur le GDS
Un acteur de référence accélérant la digitalisation de son catalogue
🤝 Sabre a signé un partenariat sur 10 ans avec Google et ambitionne de se positionner la personnalisation des offres de voyage, une tendance forte du secteur, notamment grâce aux solutions d'intelligence artificielle de Google
Un large portefeuille de clients et des relations commerciales de long terme qui permettent une bonne rétention des clients et de gagner de nouveaux contrats
📃 Sabre a signé 2 100 contrats au cours du 4ème trimestre 2020, dont de nouveaux accords de distribution (GDS) avec Southwest et Lufthansa Group, ainsi qu'avec Louvre Hotel Group et All-Inclusive by Marriott International qui vont utiliser le système de réservation et la plateforme SynXis
Une structure de coûts allégée qui devrait augmenter le levier opérationnel du groupe
💰 200 m de $ d'économies annuelles dès 2021 et un objectif de 275 m de $ d'ici 2024
Les risques
Le rebond pourrait prendre plus de temps qu'espéré à se matérialiser
⚠ Les nouvelles habitudes de travail et de réunions à distance pourraient par exemple réduire la taille du segment des voyages d'affaires
Des faillites ou des fusions & acquisitions entre compagnies aériennes ou hôtels pourraient impacter négativement le chiffre d'affaires de Sabre en entraînant la perte de clients
Les services concurrents hébergés dans le cloud vont continuer à mettre sous pression les parts de marché de Sabre dans les prochaines années
💥 Nous considérons que Sabre est très bien positionné pour bénéficier tôt du rebond du marché du voyage et du secteur hôtelier qui interviendra avec la fin de la crise liée à la Covid-19. Nous sommes cependant plus prudents quant aux perspectives long terme de la société, à moins qu'elle soit capable de se réinventer et de bénéficier des nouvelles tendances des secteurs sur lesquels elle opère.
Nous estimons que le cours de l'action de Sabre devrait retrouver ses niveaux pré-Covid (dans la fourchette 20$-23$) d'ici 18 à 24 mois, ce qui représente un gain potentiel de 33%-53% par rapport au cours actuel.
Si la mise en place des programmes de réduction des coûts se passe bien, le cours pourrait même aller plus haut que la fourchette mentionnée ci-dessus. Cependant, au-delà de cet horizon de temps de 2 ans, la thèse d'investissement devra être ré-examinée.
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⚠️ Disclaimer : Nous avons investi à titre personnel dans Sabre.
🧐 Ressources
Résultats Q4 2020 - Présentation
Par Guillaume Lartigau et Julien Saint Georges,
Co-fondateurs d’Axel : l'indépendance au service de vos investissements
Disclaimer : cette analyse ne constitue en aucun cas un conseil en investissement. Tout investissement en bourse comporte un risque de perte en capital. Nous vous encourageons à faire vos propres recherches avant tout investissement. Un conseil en investissement nécessite une étude personnalisée de votre profil de risque et de vos objectifs.